2020年9月数据点评：略低于预期，但复苏态势强劲

Q：如何看待前三季度GDP增速数据及后续经济走势？

根据统计局发布的数据，前三季度GDP同比增长0.7%，由负转正，其中三季度国内GDP同比增长4.9%，二季度同比增长3.2%，一季度同比下降6.8%。9月城镇调查失业率为5.4%，比8月份下降0.2个百分点，接近去年同期5.2%的水平。

三季度经济表现主要受生产端的持续复苏和净出口高景气度的支撑，基建投资的乏力可能是三季度经济数据略低于预期的主要原因。

目前专项债的额度尚未完全使用，四季度预计相关的投资会继续改善，这有助于补足拉动GDP增速的短板。从后续来看，中国经济复苏节奏和强度进一步显现，供给强、需求弱的格局继续延续。结构上看，四季度的海外出口是否能延续、基建投资是否会托底、消费从走出深度冲击到完全恢复有多久等问题仍值得关注。

A:从三季度公布的经济数据看，CPI和PPI整体表现一般，近期部分学者热议的通胀压力并未凸显，反倒是最新的PPI数据显示通缩压力犹存。

从CPI角度看，9月同比、环比均回落，食品通胀明显回落，猪肉价格受下跌是主因。9月，CPI同比上涨1.7%，涨幅比上月回落0.7个百分点，扣除翘尾因素影响，新涨价影响约为0.5个百分点。随着生猪生产持续恢复，猪肉供给有所增加，猪肉价格同比上涨25.5%，涨幅比上月大幅回落27.1个百分点，且猪肉价格环比由上月上涨1.2%转为下降1.6%。但从扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.5%看，需求端回暖态势明显。

从PPI角度看，海外疫情反复拖累原油和工业品价格，PPI同比上升趋势被打断，经济通缩压力仍存。9月，PPI同比下降2.1%，连续8个月处于负值区间，且降幅较8月扩大0.1个百分点。本月，欧美疫情抬头和复苏前景下调冲击原油等大宗商品价格，对PPI的修复带来一定扰动。从近几个月的PPI同比走势看，5月的-3.7%基本是本年的底部，自6月起PPI进入修复阶段，目前仍在修复中。展望未来，PPI的反弹取决于国内外需求以及国际油价恢复趋势。

A：宏观杠杆易升难降。10月14日，央行调查统计司司长阮健弘在发布会上表示，今年前三季度中国信贷和社融增速合理增长，宏观杠杆率会出现阶段性上升。自2017年来央行审慎监管下的去杠杆措施，企业部门杠杆有所降低，但带来了以民营企业债券违约为代价的市场出清，同期从结果看，居民部门和政府部门杠杆率仍保持攀升态势。新冠疫情的冲击，在一定程度上扰乱了原有的监管框架，监管层对于居民、企业加杠杆的容忍度有所提升，短期看有利于经济的企稳复苏，会减缓债券市场出清的进程。

9月，社融继续超出市场预期，政府债券和非标是拉动社融再超预期的主力。9月新增社会融资规模3.48万亿，同比多增9630亿，社融存量同比13.5%，走高0.2个百分点。其中，政府债券融资10103亿，同比大幅多增6326亿，但政府债券放量在市场预期之内。非标融资同比多增1151亿，尽管信托融资规模有所缩减，但表外票据融资大幅增加，部分融资需求继续转向表外。

信贷维持高增，结构有所改善。9月，新增人民币贷款1.9万亿，同比多增2047亿，高于市场预期的1.75万亿。其中，企业的新增中长期贷款同比大幅多增5043亿元，企业的融资需求依旧较高，反映微观经济活跃度持续升高；居民的新增中长期贷款同比多增1419亿元，消费需求和购房需求持续修复。截至9月末，新增人民贷款达到16.3万亿元，距6月央行预计全年新增20万亿元有3.7万亿元缺口。四季度为对公贷款投放淡季，零售贷款有望接力对公，助全年信贷增速保持稳定。